近日,具有27年丰富海外并购实战经验的中化集团总法於乐民先生在法佬汇讲堂现场,围绕“跨境并购的风险防范”的主题,分享与总结了并购案例、经验和教训。以下为部分文字实录。

中国对外并购史演绎:四段论第一个时期:试水期(1990年以前)

1990年以前,零星地有一些海外并购交易,且基本是外贸企业在做。因为他们是窗口企业,对海外情况了解较多,但几乎没有什么并购战略可言。当时,国内是计划经济时期,有很多限制条件,比如做外贸的公司不能做内贸;当这些外贸企业走出去的时候,发现国外是几乎没有限制的,无知者无畏。但这个时期中国企业的海外并购交易,基本是铩羽而归,结果都不太好。

第二个时期:静默期(1990年至2001年)

90年代,中国开始从计划经济向市场经济转变,无论是地方国企还是央企都经历了一个非常困难的时期,因此,几乎没有海外并购交易。

第三个时期:成长期(2001年至2008年)

从2001年开始,一些大央企重新进入跨境并购市场,又开始尝试做一些并购交易,基本集中在资源领域,实施资源战略;同时也开始注重并购交易的学习培养、整合资源。

但在这段时间,海外并购项目的政府审批难度很大,中国政府对国企“走出去”持谨慎态度。国外卖家对“中国政府审批程序”不了解、不放心,因此,当需要在合同中把政府审批作为交割的前提条件时,外方通常是反对的,因为他们不能理解政府对项目审批的事情,担心中国企业,尤其是国企会把该前提条件作为不交割的借口,导致已签署的并购协议成为废纸一张。起初,国家并不是明确支持中国企业走出去,因此在项目审批方面也没有明确的政策规定,属于一事一批。可能一直到了2004年以后才开始有了明确的规范来管理审批问题。

第四个时期:爆发期(2008年至今)

2008年以后,国家政策是明确支持中国企业走出去,跨境并购是全方位扩张,包括买资源、买市场份额、买品牌、买技术,主权基金及民企也都加入进来,海外并购进入了爆发期。

“中式并购”与“西方并购”

海外并购交易如同“找对象”,区别是一个是法人,一个是自然人。谈对象,其实跟并购一样,你要对对象的历史、健康状况、财务状况都做调查。不同的是,谈恋爱可以一年两年往下谈,但并购交易最多一两个月的时间必须做出决断,买还是不买。实际上,全世界并购交易的失败率超过50%,对国企来讲,这个比例可能更高。

我们今天说的跨境并购交易,实际是基于英美普通法形成的一套规则。经过多年的发展形成一套所谓的“方式方法、术语和原则”,我们不妨称其为国际并购的“游戏规则”。这套游戏规则,实际就是英美国家经过多年的实践形成的一套作法和行为模式,大家在并购交易中都自觉遵守。据我所知,它发展到今天的这个模式时间也不长。英美国家60年代做并购交易时,文件其实也很简单,只有几页纸。

对比来看,中式并购不太讲究方式方法,采用了一套十分简单和原始的方法。在中式并购中,标的物、所有权和风险在实际控制权转让之日由卖方转给买方,转让日是一切的分水岭。在转让前,所有的风险、责任、收入支出账目都归卖方,转让之后都归买方。这些年虽然有多改变,但总体来讲,跟“西方并购”还是有很大区别。

“西方的并购”有一个交易路线图,把“基准日”和“交割日”分开,并购是分几个阶段的。西方并购交易的整体法律框架是建立在这个路线图基础上的,特点是把“经济所有权”和“法律所有权”进行分离处理,在“基准日”把“经济所有权或收益权”进行转让,在“交割日”把“法律所有权”进行转让。

另外一个不同是,西方并购交易有“保证条款”。这两个不同点是西方并购交易游戏规则的基础,也是有别于中式并购规则的地方。

收购协议

收购协议包含并购标的、价格及价格调整机制、交割的前提条件、陈述与保证、过渡期的约定事项、赔偿条款、责任豁免、杂项条款、披露函等九个方面。如果带上附件,西方的收购协议可能有几百页,甚至几千页。而且,西方的协议之间存在内在的逻辑关系,“牵一发而动全身”,所以在修改协议时,一定是改了这个地方,别处也要做相应的改动,协议条款之间是有逻辑勾稽关系的,非常严丝合缝的。

并购的经验和教训1. 要避免文化冲突

这一条很重要。中西方的商业规则和商业文化有很大差异。举个例子,中国人讲究诚信,在谈判中说的话、答应的事情,或者在私下沟通时允诺的事情,或者在邮件、信函中提及的话都被认为是协议的一部分。但西方文化,完全不一样。西方的收购协议中有一个通用条款叫“Entire Agreement”,意思是“本协议代替双方之间在此之前所有的协议,也代替之前说过的话,无论是口头的、书面的。”也就是说,只要签了这份协议,那之前说过的话就都不算数,所有的条款都写在这份协议里,没写的都不算,这就是他们的准则,跟我们中国人的文化很不同。

比如跟外国公司做合资,一般是外方出技术、中方出资金。中方一般都会去外方工厂实地考察,一看这个技术已经生成产品5年、10年了,就自认为没有问题,在协议里也没有明确要求外方对此做保证。但后来发现外方就是无法生产出合格的产品,觉得是对方违约。但外方认为没有违约,因为协议里并没有做过保证。除非是协议中有规定,除此之外没规定的,都不算数。这就是两种文化的冲突。

2. 要避免“被锁定”

在交易之前,双方在表面上谈判地位是平等的,但实际是不同的。在交易的时候,最初大家都是有行动自由的,有选择的空间。但如有一方的交易地位不如另一方,地位较弱的一方常常会使用用一个惯用的伎俩,通过签订所谓的“中程协议”(Interim Agreement)来改变自己的不平等地位,变被动为主动。“中程协议”一般包含(1)保密协议;(2)框架协议(或意向书);(3)委托代理协议;(4)上市公司的公示。还有一些协议是没有“协议”的名称,但是实际是有法律约束力的合同性质的法律文件,要尤其注意。

在谈判过程中,这些“中程协议”的签订要尤为谨慎,商场如战场,一不小心就容易被交易对方“锁定”,失去交易的自由,结果是只能按对交易对手有利的条件进行交易。中国企业进入国际并购市场的时间不长,大部分企业不了解交易规则和法律法规,在这方面很容易受骗上当,被交易对手和自己聘请的顾问给合理合法地、堂而皇之地给“耍了”。

3. 纠正对“投行”的认识

❶国企往往有一个不正确的认识,认为投行要对交易的估值和交易条件负责,但其实投行对交易几乎是不负责的,他们对交易价值的判断很多时候是建立在很多“假设前提”上,而这些假设条件都依赖于其对未来的主观预测和判断,任意性很大,是无法追责的。如果去看一下投行和客户签署的委托代理协议,投行只在两种情况下有责任:一是故意(Willful Misconduct),二是重大疏忽(Gross Negligence)。这两种责任在实践中很难举证,追责几乎是不可能的。

❷投行的目的就是做成交易。对投行来说,交易只有成功才能获得成功费,只要交易完成,投行的任务就结束,至于项目好坏,与其无关。 

❸不要让投行去替你选律师或其它方面的顾问。因为他们天天在市场上做交易,很有可能是一个“圈子”的“哥们”,共同的目的就只是把交易做成而已。

❹谨慎管理信息。不要对律师或顾问透露太多自己信息,只进不出,只问不告,要懂得如何正确利用他们的价值。

4. 要小心潜在的或有债务

对并购有环境污染风险的企业要十分谨慎,最好不要进入,因为未来环境清理的成本会十分高昂。另外,在做尽职调查时,不仅要调查现有法律法规的情况,还要对未来的立法趋势状态也要非常注意,比如环境污染、环保政策等可能带来的成本支出。

5. 项目第一,交易第二

一个并购项目的好坏关键是项目的质量,而不是交易的质量,当然两者之间是辩证统一的关系,但前者更重要。交易成功并不代表最终的项目成功。另外,在做交易时,要分清楚主次问题;交易中千万不要耍小聪明,不要捡了芝麻,丢了西瓜。

总之,并购企业充满风险!不要以为交易完成就是成功!交易完成不是结束,而恰恰是项目的开始,非常有可能是痛苦的开始。并购有风险,入市须谨慎!签字很风光,运营很痛苦!